Ray Dalio, nhà sáng lập Bridgewater, tham gia chương trình “Squawk Box” sáng ngày 20/11/25 để bàn về những lo ngại bong bóng AI, những câu chuyện lịch sử, những nhân tố hình thành bong bóng, và điều gì dẫn đến sụp đổ

Giới thiệu

Đây là một buổi trao đổi Ray Dalio và Andrew Ross Sorkin cùng Becky Quick trên đài CNBC trước giờ giao dịch phiên 20/11/25 tại Mỹ. Bạn có thể xem video bản gốc tại đây. Buổi tối trước đó, Nvidia vừa ra báo cáo Q3/2026 vượt xa kỳ vọng của các nhà phân tích

• Doanh thu đạt $57.01B, tăng trưởng 62% so với cùng kỳ, vượt xa ước tính $54.9B
• Lợi nhuận thuần tăng 65% lên $31.9B, cũng vượt ước tính của các chuyên gia
• EPS đạt $1.3 so với ước tính $1.25 của các nhà phân tích

Trong đó

• Doanh thu của khối trung tâm dữ liệu Data Center là chủ đạo, đạt $51.2B
• Doanh thu của khối game tăng 30% lên $4.3B, trong đó riêng phần đồ họa tăng 56% lên $760M
• Hiện tại, dòng chip Blackwell Ultra là dòng sản phẩm doanh thu tốt nhất, thể hiện nhu cầu tuyệt đối từ hạ tầng AI

Kỳ vọng doanh thu

• Song song với đó, Nvida đưa ra kỳ vọng doanh thu Q4 là $65B (so với Wall Street là $62B) với động lực tăng trưởng chính vẫn là AI
• CEO Jensen Huang thảo luận quan điểm của ông về bong bóng AI, nói rằng trong khi thị trường đang rất lo lắng về một bong bóng đang diễn ra, thì ông đang nhìn thấy những điều rất khác. Ông cho rằng cuộc cách mạng vẫn đang chỉ ở điểm khởi đầu và không gian mở rộng còn rất lớn.

Với những kết quả và dự báo lạc quan này, cổ phiếu NVDA tăng mạnh 4.5% sau giờ giao dịch 19/11/25 và trước giờ giao dịch 20/11/25 (vào thời điểm diễn ra cuộc đối thoại dưới đây)

Tuy nhiên, thị trường không duy trì sự tích cực được lâu. Kết thúc phiên 20/11/25, chỉ số NDX đóng cửa giảm mạnh nhất (2.38%), trong khi chỉ số SPX giảm 1.58%. Cổ phiếu NVDA đóng cửa giảm 3.15% (một trong những phiên có mức swing từ đỉnh xuống đáy cao nhất trong vài tháng trở lại đây)

Nội dung

Sorkin: Chào mừng khách mời của buổi sáng. Ông ấy ở đây cùng chúng tôi để thảo luận về thị trường, lịch sử các bong bóng kinh tế, trí tuệ nhân tạo, rất nhiều chủ đề khác. Nhà sáng lập Bridgewater Ray Dalio đang ở với chúng tôi.

Dalio: Chào buổi sáng.

Bong bóng là gì?

Sorkin: Trong thời gian qua, ông đã mang đến cho chúng tôi những bài học về chu kỳ kinh tế, về vị trí hiện tại chúng ta đang ở đâu, và cũng như về những gì đang diễn ra. Câu hỏi lớn trên thị trường lúc này, sáng nay chúng ta đang nhìn vào Nvidia, và tôi nghĩ nhiều người đang thức dậy tự hỏi, thị trường sẽ đi về đâu. Tiếp theo là câu hỏi về một bong bóng AI và tò mò muốn biết ông cuối cùng nghĩ thế nào. Ông ủng hộ Jensen Huang, người nói ông ấy không nhìn sự việc theo cách đó, hay ông thấy điều gì khác?

Trong buổi họp báo công bố kết quả kinh doanh sau khi thị trường đóng cửa phiên trước đó, Jensen Huang nói “Gần đây có rất nhiều bàn luận về việc AI đang bước vào bong bóng. Nhưng từ góc nhìn của chúng tôi, mọi thứ lại rất khác.

Tôi muốn nhấn mạnh: NVIDIA không giống bất kỳ hãng sản xuất GPU nào khác. Chúng tôi vượt trội ở mọi giai đoạn của AI — từ huấn luyện ban đầu, tinh chỉnh sau huấn luyện, cho tới suy luận.

Với khoản đầu tư kéo dài hai thập kỷ vào các thư viện CUDA X, chúng tôi cũng đặc biệt mạnh ở mảng mô phỏng khoa học – kỹ thuật, đồ họa máy tính, xử lý dữ liệu có cấu trúc và cả machine learning truyền thống.”

Dalio: Chắc chắn là có một bong bóng trên thị trường – và nhiều bong bóng nhỏ khác. Vậy bong bóng là gì?

Bong bóng là khi có quá nhiều tài sản được tạo ra theo nhiều cách khác nhau.
Ví dụ: bạn quyết định bán ra 50 tỷ USD cổ phiếu nhưng lại định giá công ty ở mức 1 nghìn tỷ USD, hoặc đặt ra những mức định giá tương tự như vậy, và thế là bạn ‘tạo ra’ tài sản theo cách đó.

Rồi câu hỏi đặt ra: với lượng tài sản khổng lồ như vậy so với lượng tiền, ai thực sự cần tiền? Vậy nên vấn đề là ai là người mua và ai là người bán.

Ví dụ, nếu chúng ta có thuế tài sản (wealth tax) hoặc chính sách tiền tệ bị thắt chặt, thì sẽ có áp lực buộc phải bán các loại tài sản đó – để trả thuế hoặc để thích ứng với chính sách tiền tệ.

Vì thế, cơ chế thực sự nằm ở ai đang sở hữu, tài sản đó có bị sở hữu quá mức hay không, v.v.

(Quan điểm của tôi là) giá trị thị trường hiện nay không phản ánh dòng thu nhập dài hạn của các doanh nghiệp. Thật thú vị khi chúng ta phản ứng quá ngắn hạn: ‘Ồ, kết quả kinh doanh tốt quá’, nhưng bản chất là chúng ta đang định giá nó như một tài sản có kỳ hạn cực dài.”

Vì vậy trong 25 năm tới, tương lai là vô cùng bất định. Chúng ta không biết cái gì sẽ xảy ra. Và bong bóng không xảy ra vì chúng ta dự đoán tốt những gì sẽ xảy ra trong tương lai, mà là vì nhu cầu tiền mặt, khi bạn buộc phải bán những tài sản này để thanh toán cho những khoản nào đó khác.

Quyển sách của ông, tôi nghĩ, đã đưa ra một ví dụ rất hay. Nhân tiện, sách của ông rất tuyệt. Ông đã lấy ví dụ năm 1929 và phân tích, điều gì khiến thị trường tăng và điều gì làm nó sụp đổ. Và đó chính là cách các bong bóng hoạt động, đúng không? Và vì vậy nếu ông xem những ai đang tham gia cuộc chơi, đòn bẩy được sử dụng bao nhiêu, điều này cho thấy chúng ta đã vào khoảng 80% trong một bong bóng mà thậm chí là 100% tương tự như 1929 và 2000.

Ở đây, Ray Dalio đang muốn nói đến quyển sách vừa được Andrew Ross Sorkin xuất bản ngày 14/10/25 về khủng hoảng năm 1929, có tiêu đề 1929: Bên trong cú sụp đổ lớn nhất lịch sử Wall Street, và cách mà nó làm suy yếu cả một quốc gia

Điều gì khiến bong bóng vỡ

Sorkin: Vậy ông nghĩ mức đòn bẩy hiện tại đang là bao nhiêu? Chúng tôi vừa mới nói chuyện với Partsinevelos trong giờ trước, và bà ấy giải thích rằng Jensen Huang không nhìn thấy được nhiều giao dịch mà chính ông ấy thực hiện. Ý tôi muốn nói đến những giao dịch đầu tư xoay vòng, ông ấy mua cổ phần một doanh nghiệp nào đó, và rồi doanh nghiệp đó cam kết mua chip của ông ấy. Vâng, chúng ta có thể nghĩ về nó như một dạng tài trợ của nhà cung cấp kết hợp với việc mua cổ phần. Ông có thấy đó là một vấn đề hay không? Hay nó không có vấn đề gì? Chúng ta có nên nghĩ về tài trợ của nhà cung cấp theo một cách khác không? Đó là thứ đã khiến nhiều người trong ngành viễn thông gặp rắc rối vào cuối những năm 90.

Dalio: Tôi nghĩ đó là một vấn đề, nhưng tôi không nghĩ đó là vấn đề chính. Tôi nghĩ vấn đề thực sự là ai sở hữu cổ phiếu, nó có nằm trong “bàn tay thép” (strong hand) không? Không chỉ một cổ phiếu. Và tôi thấy thật đáng ngạc nhiên, chúng ta đang nói về một cổ phiếu (NVDA) khi thảo luận về bong bóng thị trường chứng khoán, bong bóng của nền kinh tế. Bạn đang thấy sự tập trung tài sản vào một phần rất nhỏ của nền kinh tế, vào một số rất nhỏ dân số. Mọi người tham gia vào đây, và dùng cả đòn bẩy, theo nhiều cách khác nhau.

Quick: “Bàn tay thép” là gì. Ông sẽ định nghĩa thế nào?

Dalio: “Tay yếu” sẽ là công chúng.

Quick: Vậy nhà đầu tư cá nhân là tay yếu đúng không? “Bàn tay thép” là những chủ sở hữu của các công ty này, đúng không?

Dalio: Nói cách khác, tay thép nghĩa là họ chủ yếu đầu tư tiền của chính họ. Ở đó, bạn không có sự tham gia của công chúng.

Tay yếu ví dụ là một nhà đầu tư cá nhân dùng đòn bẩy có vay mượn, và rất nhiều người cùng làm việc đó. Đó là một trong những thành phần chính của một bong bóng. Vì vậy vấn đề không phải chỉ là định giá.

Quyển sách ông viết rất hay, ông xem xét những công ty tuyệt vời vào những năm 1920, ông liệt kê cách mà điện xuất hiện và rồi đến những công ty như General Electric và RCA.. Và rồi cổ phiếu những công ty đó đã giảm 90%, hoàn toàn không phải vì nền kinh tế.

Bong bóng vỡ, trước hết vì họ cần tiền mặt.

Vì vậy, điều bạn cần hiểu đó là tài sản không thể dùng để chi tiêu. Để có tiền, bạn phải bán tài sản để lấy tiền mặt, để có tiền mua những thứ khác. Và khi điều đó xảy ra, bong bóng vỡ.

Vì vậy bong bóng vỡ có thể từ chính sách thắt chặt chính sách tiền tệ, đây là một câu chuyện điển hình. Nhưng cũng có thể là vì một thứ như thuế tài sản.

Sorkin: Nhân tiện, hiện có một đề xuất về thuế tài sản ở California ngay bây giờ.

Dalio: Đúng, thuế có thể ở cấp độ liên bang hoặc quốc gia. Điều tôi đang làm là cố gắng mô tả cơ chế của một bong bóng.

Chúng ta nên làm gì?

Quick: Nhưng ông nói chúng ta ở mức độ khoảng 80%.

Dalio: Đúng, tôi có một chỉ số bong bóng tính từ năm 1900. Nó bao gồm một số chỉ báo, ai đang dùng đòn bẩy, tỷ lệ tài sản so với lượng tiền mặt là bao nhiêu..

Nếu đối chiều với những biểu đồ này, chúng ta đang ở khoảng 80% so với những thời điểm bong bóng. Điều đó hoàn toàn không có nghĩa đây là điểm kết thúc. Bởi vì bong bóng phải bị đâm mới có thể vỡ. Vì vậy bạn có thể ước đoán được rằng bạn có thể gặp rất nhiều biến động nếu nắm giữ tài sản.

Sorkin: Đây là câu hỏi của tôi cho ông.

Chúng tôi đã mời Paul Tudor Jones đến đây vài tuần trước và ông ấy nói, nhìn này, tôi nghĩ chúng ta đang ở tháng 10 năm 1999, nhân tiện, lúc đó thị trường vẫn còn tăng 40% nữa mới tới đỉnh.

Quay trở lại năm 1928, Charles Merrill, người sáng lập Merrill Lynch, đã nói với mọi người, hãy rời khỏi thị trường vì ông nghĩ đó là một bong bóng, và ông đã đúng. Nhưng ông cũng đã sai trong một chừng mực nào đó, ở chỗ từ đầu năm 1928 đến tháng 9 năm 1929, thị trường chứng khoán đã tăng 90%. Và vì vậy..

Dalio: Nhưng tôi nghĩ rằng khi ông nhìn vào điều đó, ông đang nhìn nó một cách sai. Bong bóng theo định nghĩa là gì? Tôi muốn nhắc lại là nhiều thứ có thể tiếp tục tăng trước khi bong bóng vỡ. Một bong bóng là một tập hợp các thứ không bền vững, sức mua không bền vững, mức định giá không bền vững. Và rồi có điều gì đó chọc thủng bong bóng.

Ông không thể bán chỉ vì có một bong bóng. Đừng bán chỉ vì bong bóng. Nhưng nếu ông nhìn vào hệ số tương quan với lợi nhuận mười năm tiếp theo, khi ông ở trong vùng đó, ông sẽ có lợi nhuận rất thấp.

Sorkin: JP Morgan vừa làm một báo cáo về điều này cho thấy rằng nếu ông tham gia thị trường khi PE trên 23, thông thường trong khoảng thời gian mười năm, lợi nhuận của ông là delta giữa 2% và -2% mỗi năm trong mười năm. Đây chính là điều ông vừa mối nói

Dalio: Tôi vừa đăng hôm nay một bài về chủ đề này, ông có thể thấy các biểu đồ trong bài viết đó.

Tôi nghĩ rằng trước hết chúng ta cần nhận định sự không bền vững, rồi sau đó mới nói đến định thời điểm.

Tác nhân gì là thứ chọc thủng bong bóng, thông thường là một động thái thắt chặt chính sách tiền tệ. Chúng ta hiện đang không thấy có tác nhân đó. Nhưng bạn có thể có một thứ gì đó khác. Nói cách khác là nhu cầu tiền mặt. Nhu cầu tiền mặt luôn là thứ chọc thủng bong bóng. Bởi vì khi bạn có tài sản, bạn không thể tiêu tài sản. Bạn phải bán tài sản để lấy tiền mua những thứ bạn cần hoặc trả những hóa đơn bạn có. Đây chính là cái dẫn đến sự đổ vỡ. Vì vậy tôi nghĩ rằng bức tranh khá rõ ràng rằng chúng ta đang ở trong khu vực của một bong bóng. Nhưng chúng ta vẫn chưa có tác nhân chọc thủng bong bóng

______