Đa Thức

Nguy Cơ Lớn khi Đợt Sụp Đổ Lớn đi kèm theo Khoảng Cách Giàu Nghèo Lớn

Ray Dalio Nguy Cơ Lớn khi Đợt Sụp Đổ Lớn đi kèm theo Khoảng Cách Giàu Nghèo Lớn

Bong bóng trên thị trường chứng khoán là một chủ đề được thảo luận rất nhiều trong thời gian qua, khi mà thị trường chứng khoán Mỹ đã tăng 80% (chỉ số SPX) và 120% (chỉ số NDX) từ đáy vào cuối năm 2022, với phần lớn đóng góp là từ những công ty trong nhóm Mag7, bao gồm Microsoft, Google, Meta, Apple, Tesla, Nvidia và Netflix. Bài viết dưới đây là một phân tích của Ray Dalio về bối cảnh hiện tại và những kịch bản tương lai, và quan trọng là cơ chế vận hành đằng sau những bong bóng tài chính.

Giới thiệu

Ngày 20/11/25 đồng thời với buổi phỏng vấn trên đài Squaw Box cùng Andrew Ross Sorkin, Ray Dalio đăng bài viết dưới đây trên LinkedIn mô tả cụ thể hơn điều ông muốn nói về bong bóng tài chính, cơ chế hình thành và sụp đổ, và đi sâu vào nhiều chủ đề khác, như khoảng cách giàu nghèo, phản ứng của các Chính phủ, các hệ quả sau đó, những rủi ro tiềm ẩn, và những hành động nhà đầu tư nên làm

Dưới đây là bản dịch. Các bạn có thể xem bản gốc tại đây

Nội dung bài viết

Khi tôi vẫn còn là một nhà đầu tư tích cực và nghiện “cuộc chơi” đầu tư, thì ở giai đoạn này của cuộc đời, tôi đồng thời cũng là một người thầy, cố gắng truyền lại những gì mình đã học được về cách thực tại vận hành và những nguyên tắc đã giúp tôi xử lý nó một cách hiệu quả. Vì tôi đã là một nhà đầu tư vĩ mô toàn cầu hơn 50 năm và học được rất nhiều bài học từ lịch sử, nên điều tự nhiên là phần lớn những gì tôi chia sẻ lại là về lịch sử

Bài viết này nói về:

  1. Sự khác biệt quan trọng giữa tài sản (wealth) và tiền (money), và
  2. Cách sự khác biệt đó tạo ra bong bóng và đổ vỡ, và
  3. Cách mà cơ chế đó, khi đi kèm với khoảng cách giàu nghèo lớn, có thể chọc thủng bong bóng và dẫn đến một cú đổ vỡ gây rối loạn xã hội và chính trị, bên cạnh tác động tài chính.

Điều quan trọng là phải hiểu sự khác nhau giữa tài sản và tiền, và mối quan hệ giữa chúng—đặc biệt là: 1) bong bóng xuất hiện khi lượng tài sản tài chính trở nên quá lớn so với lượng tiền mặt, và 2) bong bóng vỡ khi có nhu cầu về tiền khiến người ta phải bán tài sản để lấy tiền.

Khái niệm rất cơ bản và dễ hiểu này về cơ chế vận hành lại không được nhiều người hiểu đúng, nhưng nó đã giúp tôi cực kỳ nhiều trong đầu tư.

Những nguyên lý chính cần nắm là:
• Tài sản tài chính có thể được tạo ra rất dễ dàng và không phản ánh đúng giá trị thật;
• Tài sản tài chính là vô giá trị nếu không được chuyển thành tiền để chi tiêu; và
• Việc chuyển tài sản tài chính thành tiền để chi tiêu đòi hỏi phải bán nó (hoặc thu lợi suất), và chính quá trình này thường biến bong bóng thành đổ vỡ.

Về ý “tài sản tài chính có thể được tạo ra rất dễ dàng và không phản ánh đúng giá trị thật”, ví dụ như hiện nay, nếu một nhà sáng lập startup bán cổ phần—giả sử trị giá 50 triệu USD—và định giá công ty là 1 tỷ USD, thì người bán nghiễm nhiên trở thành tỷ phú. Bởi công ty được định giá 1 tỷ USD dù số tiền mặt thực tế đằng sau còn cách rất xa. Tương tự, nếu người mua một cổ phiếu niêm yết ở một mức giá nhất định, toàn bộ cổ phần còn lại cũng được định giá theo mức giá đó, nên khi nhân lên cho toàn bộ số cổ phần, ta có con số “tài sản” của công ty đó. Dĩ nhiên, các công ty này có thể chẳng xứng với mức định giá như vậy, vì tài sản chỉ có giá trị đúng bằng số tiền có thể thu được khi bán nó.

Về ý “tài sản tài chính về bản chất là vô giá trị nếu không đổi được thành tiền”, lý do là tài sản thì không thể tiêu, còn tiền thì tiêu được.

Khi có rất nhiều tài sản so với lượng tiền, và những người nắm tài sản cần bán để lấy tiền, thì nguyên lý thứ ba vận hành: “việc chuyển tài sản tài chính thành tiền để chi tiêu đòi hỏi phải bán nó (hoặc thu lợi suất), và chính điều này thường biến bong bóng thành đổ vỡ.”

Nếu bạn hiểu những điều này, bạn sẽ hiểu cách bong bóng được tạo ra và cách chúng vỡ thành khủng hoảng, giúp bạn dự đoán và điều hướng được các chu kỳ bong bóng – đổ vỡ.

Điều quan trọng nữa là, dù cả tiền và tín dụng đều có thể dùng để mua thứ gì đó, thì: a) tiền là thứ thực sự kết thúc giao dịch, trong khi tín dụng tạo ra nợ buộc người ta phải kiếm tiền trong tương lai để hoàn tất giao dịch; và b) tín dụng rất dễ tạo ra, còn tiền thì chỉ có ngân hàng trung ương mới tạo ra được. Nhiều người nghĩ rằng phải có tiền thì mới mua được thứ gì đó, nhưng điều đó không hoàn toàn đúng, vì người ta có thể mua bằng tín dụng, thứ tạo ra một khoản nợ phải trả. Và đó là nhân tố điển hình tạo nên các bong bóng.

Bây giờ hãy nhìn vào một ví dụ.

Trong suốt lịch sử, mọi bong bóng và cú đổ vỡ đều vận hành về bản chất giống nhau. Tôi sẽ dùng bong bóng 1927–1929 và giai đoạn sụp đổ 1929–1933 làm ví dụ. Nếu bạn nhìn vào cơ chế mà bong bóng cuối thập niên 1920 hình thành, rồi đợt đổ vỡ và cuộc Đại Suy Thoái 1929–33 diễn ra, và những gì Tổng thống Roosevelt đã làm vào tháng 3/1933 để cứu lấy thị trường, bạn sẽ thấy các nguyên tắc tôi vừa mô tả vận hành như thế nào.

Tiền từ đâu ra để tài trợ cho làn sóng mua cổ phiếu khiến thị trường tăng vọt và tạo thành bong bóng? Điều gì khiến nó trở thành bong bóng? Theo lẽ thường, nếu lượng tiền trong nền kinh tế là hữu hạn và mọi thứ đều phải mua bằng tiền, thì việc mua thứ này sẽ rút tiền khỏi thứ khác. Thứ bị rút tiền ra đó sẽ giảm giá vì bị bán, còn thứ được mua vào sẽ tăng giá. Nhưng thời đó, cũng như bây giờ, thứ được dùng không phải tiền—mà là tín dụng. Và tín dụng có thể được tạo ra mà không cần tiền thật để mua cổ phiếu hay tài sản khác, đây chính là điều tạo nên bong bóng.

Cơ chế thời đó—cũng là cơ chế kinh điển nhất—là tín dụng được tạo ra và được vay để mua cổ phiếu. Điều đó tạo ra nợ, và nợ phải được trả. Khi lượng tiền cần để trả nợ lớn hơn lượng tiền mà cổ phiếu sinh ra, thì tài sản tài chính phải bị bán đi. Việc bán này kéo giá xuống, và động lực hình thành bong bóng đảo ngược, trở thành động lực tạo cú đổ vỡ.

Nguyên tắc tổng quát mô tả động lực này là:

Khi việc mua tài sản tài chính được tài trợ bằng tăng trưởng tín dụng lớn, và lượng tài sản (wealth) tăng lên so với lượng tiền (tức là có nhiều tài sản hơn nhiều so với tiền), điều đó sẽ tạo ra bong bóng. Và khi tài sản phải được bán ra để đổi lấy tiền, thì điều đó dẫn đến sự sụp đổ.

Ví dụ trong giai đoạn 1929–33, cổ phiếu và nhiều tài sản khác buộc phải bán để trả chi phí nợ phát sinh từ việc dùng đòn bẩy để mua chúng. Vì thế, động lực của bong bóng đảo ngược hoàn toàn. Tự nhiên, càng vay nhiều và càng mua cổ phiếu nhiều, giá càng tăng mạnh, làm người ta càng muốn mua thêm. Những người mua này không cần bán thứ gì để lấy tiền mua vì họ dùng tín dụng. Càng làm vậy, tín dụng càng căng và lãi suất càng tăng—vừa vì nhu cầu vay quá lớn, vừa vì Fed cho phép lãi suất tăng (tức là thắt chặt tiền tệ).

Khi các khoản vay đến hạn phải trả, cổ phiếu bị bán ra để lấy tiền thanh toán nợ. Giá cổ phiếu rơi, nợ vỡ, tài sản thế chấp mất giá, tín dụng co lại, bong bóng tự chuyển thành đợt đổ vỡ tự củng cố, rồi dẫn tới suy thoái.

Để xem cơ chế này, khi kết hợp với khoảng cách giàu nghèo lớn, có thể đâm thủng bong bóng và dẫn tới một cú đổ vỡ gây rối loạn xã hội – chính trị lẫn tài chính như thế nào, tôi phân tích biểu đồ bên dưới. Biểu đồ đó cho thấy khoảng cách giữa tài sản và tiền trong quá khứ và hiện tại, thông qua việc so sánh tổng giá trị cổ phiếu với tổng lượng tiền.

Hai biểu đồ sau đây cho chúng ta thấy mối liên hệ giữa chỉ sổ này và lợi nhuận trung bình kỳ vọng trong 10 năm tiếp theo (lợi nhuận thực và lợi nhuận danh nghĩa, trước điều chỉnh lạm phát). Các biểu đồ tự mang đến thông điệp của mình

Khi tôi nghe người ta cố đánh giá xem một cổ phiếu hay cả thị trường có đang trong bong bóng hay không bằng cách xét xem liệu các công ty đó sau cùng có tạo ra đủ lợi nhuận theo thời gian để xứng đáng với mức giá hiện tại hay không, tôi thấy ngay rằng họ không hiểu động lực của bong bóng. Dĩ nhiên, mức sinh lời của khoản đầu tư là quan trọng về dài hạn, nhưng đó không phải là nguyên nhân chính khiến bong bóng vỡ. Bong bóng không vỡ vì một sáng nào đó mọi người bỗng tỉnh ra và kết luận rằng doanh thu và lợi nhuận tương lai sẽ không đủ cho mức định giá. Bởi câu hỏi “có đủ doanh thu và lợi nhuận hay không” phải mất nhiều năm, thậm chí vài thập kỷ, mới biết được.

Nguyên tắc cần ghi nhớ là:

Bong bóng vỡ vì dòng tiền chảy vào tài sản bắt đầu cạn, và những người nắm giữ cổ phiếu hoặc các tài sản tài chính khác phải bán chúng để lấy tiền phục vụ một nhu cầu nào đó (thường nhất là để trả nợ).

Rồi điều gì xảy ra sau đó?

Sau khi bong bóng vỡ, khi không có đủ tiền và tín dụng để đáp ứng nhu cầu của người nắm giữ tài sản tài chính, thị trường và nền kinh tế suy giảm, và các rối loạn xã hội – chính trị thường gia tăng. Điều này càng nghiêm trọng khi có khoảng cách tài sản lớn, bởi nó làm tăng chia rẽ và phẫn nộ giữa “giàu/hữu” và “nghèo/tả”. Trong trường hợp 1927–33 mà chúng ta đang nói đén, cơ chế này đã dẫn đến Đại Suy Thoái, dẫn đến xung đột nội bộ lớn, đặc biệt giữa phe giàu/phải và nghèo/trái. Cuối cùng, nó khiến Tổng thống Hoover bị loại và Roosevelt được bầu lên.

Sau khi bong bóng vỡ và thị trường – kinh tế đi xuống, điều này dẫn đến các thay đổi chính trị lớn, thâm hụt ngân sách lớn, và các gói “in tiền” quy mô lớn. Trong trường hợp 1927–33, thị trường và kinh tế rơi vào suy thoái từ 1929–32, biến động chính trị xảy ra năm 1932, và những điều đó dẫn tới việc chính quyền Roosevelt chi tiêu thâm hụt khổng lồ năm 1933.

Ngân hàng trung ương của ông đã in rất nhiều tiền, khiến giá trị đồng tiền giảm (ví dụ so với vàng). Việc phá giá tiền theo cách này giúp giải quyết tình trạng thiếu tiền và:
a) giúp các con nợ quan trọng trong hệ thống—những người đang bị siết—có thể trả nợ,
b) đẩy giá tài sản lên, và
c) kích thích nền kinh tế.

Các lãnh đạo lên nắm quyền trong những thời khắc như vậy thường đưa ra các thay đổi tài khóa gây sốc. Không đủ chỗ để đi sâu từng chính sách ở đây, nhưng có thể nói rằng đây là giai đoạn thường sinh ra xung đột lớn và các cuộc chuyển dịch tài sản quy mô lớn. Trong trường hợp Roosevelt, hoàn cảnh này dẫn đến hàng loạt thay đổi lớn nhằm chuyển tài sản từ nhóm giàu sang phần còn lại của xã hội (ví dụ: nâng thuế suất thuế thu nhập cao nhất lên 79% từ mức 25% ở thập niên 1920, tăng mạnh thuế thừa kế và thuế tặng cho, và tài trợ cho việc mở rộng các chương trình xã hội và trợ cấp). Nó cũng dẫn đến những xung đột lớn cả trong nước và giữa các quốc gia.

Đó là một cơ chế kinh điển. Trong lịch sử, nó đã khiến vô số nhà lãnh đạo và ngân hàng trung ương lặp lại cùng một mô hình, quá nhiều để có thể kể ở đây. Lưu ý rằng trước năm 1913, Mỹ chưa có ngân hàng trung ương, và chính phủ không có khả năng in tiền, nên khủng hoảng ngân hàng và suy thoái giảm phát xuất hiện thường xuyên hơn. Và trong cả hai trường hợp, người nắm trái phiếu đều chịu thiệt, còn người giữ vàng đều có lợi.

Tuy ví dụ 1927–33 là một minh họa tốt cho chu kỳ bong bóng – đổ vỡ kinh điển, nhưng đây là một trường hợp khá cực đoan. Bạn có thể thấy cùng cơ chế này đã thúc đẩy Tổng thống Nixon và Fed làm điều tương tự vào năm 1971, và đã tạo ra hầu như mọi bong bóng – đổ vỡ sau đó (ví dụ: bong bóng Nhật 1989–90, bong bóng dot-com 2000, v.v.). Những bong bóng và cú sập này đều có nhiều đặc điểm lặp lại (ví dụ, thị trường bỗng trở thành chủ đề phổ biến trong câu chuyện của nhà đầu tư mới, họ đổ tiền vào theo phong trào, dùng đòn bẩy, rồi mất sạch và trở nên phẫn nộ).

Cơ chế này đã vận hành như vậy hàng ngàn năm trong những điều kiện tương tự (tức là khi nhu cầu về tiền lớn hơn nguồn cung của nó). Tài sản phải bị bán để lấy tiền, bong bóng nổ, vỡ nợ xảy ra, tiền mới được in ra, và những điều tệ hại về kinh tế, xã hội, chính trị diễn ra. Nói cách khác, sự mất cân đối giữa lượng tài sản tài chính và lượng tiền, cộng với việc người ta đổi tài sản tài chính (đặc biệt là nợ) lấy tiền, là thứ đã luôn gây ra các cuộc rút tiền hàng loạt khỏi ngân hàng—cả ngân hàng tư nhân lẫn ngân hàng trung ương. Những cuộc rút tiền này dẫn tới hoặc vỡ nợ (phổ biến trước khi Fed ra đời), hoặc khiến ngân hàng trung ương phải tạo thêm tiền và tín dụng để cứu những người “quá quan trọng để phá sản”, giúp họ trả nợ và tránh sụp đổ.

Vì vậy, hãy ghi nhớ:

Khi các lời hứa chi trả tiền trong tương lai (tức là các tài sản nợ) lớn hơn nhiều so với lượng tiền thực sự tồn tại, và xuất hiện nhu cầu bán tài sản tài chính để lấy tiền, hãy cảnh giác nguy cơ bong bóng vỡ và tự bảo vệ mình (ví dụ: đừng nắm giữ quá nhiều tài sản tín dụng, và nên nắm giữ một chút vàng). Nếu điều đó xảy ra trong bối cảnh khoảng cách giàu nghèo lớn, hãy cảnh giác với các biến động chính trị – xã hội và dịch chuyển tài sản quy mô lớn, và tự bảo vệ mình trước những thay đổi đó.

Dù việc tăng lãi suất và thắt chặt tín dụng thường là nguyên nhân phổ biến nhất khiến người ta buộc phải bán tài sản để lấy tiền, bất kỳ lý do nào tạo ra nhu cầu về tiền—ví dụ: thuế đánh vào tài sản—và buộc phải bán tài sản tài chính để có tiền đều có thể tạo ra động lực tương tự.

Khi đồng thời tồn tại khoảng cách lớn giữa tài sản và tiền, cùng lúc với khoảng cách giàu nghèo lớn trong xã hội, thì đó là một bối cảnh cực kỳ rủi ro.

Từ thập niên 1920 đến hiện tại

(Bạn có thể bỏ qua phần này nếu không muốn xem tóm tắt nhanh về cách thế giới đi từ những năm 1920 đến ngày nay.)

Tôi đã đề cập cách bong bóng thập niên 1920 dẫn đến cú sụp đổ và Đại Suy Thoái 1929–33. Để kết nối nhanh tới giai đoạn sau, cú sụp đổ đó và cuộc suy thoái đã khiến Tổng thống Roosevelt vào năm 1933 tuyên bố vỡ nợ trên lời hứa của chính phủ Mỹ về việc đổi tiền lấy vàng ở mức giá đã cam kết. Chính phủ in rất nhiều tiền, và vàng tăng khoảng 70%.

Tôi sẽ không đi sâu vào cách giai đoạn tái lạm phát 1933–38 dẫn đến đợt thắt chặt năm 1938; cách “suy thoái” 1938–39 tạo ra điều kiện kinh tế và chính trị, cùng với thế đối đầu địa chính trị khi Đức – Nhật tranh giành ảnh hưởng với Anh – Mỹ dẫn đến Thế chiến II; hay cách Chu kỳ Lớn kinh điển đưa chúng ta từ 1939 đến 1945—khi trật tự tiền tệ, chính trị, và địa chính trị cũ sụp đổ và trật tự mới được thiết lập.

Tôi sẽ không phân tích sâu, nhưng cần lưu ý rằng những biến động đó khiến Mỹ trở nên rất giàu (Mỹ nắm hai phần ba lượng tiền toàn cầu, khi tiền vẫn là vàng) và rất mạnh (tạo ra một nửa GDP thế giới và thống trị sức mạnh quân sự). Vì vậy, khi trật tự tiền tệ mới được thiết lập tại Bretton Woods, hệ thống vẫn dựa trên vàng: đô-la gắn với vàng (các nước có thể dùng đô-la để mua vàng ở mức 35 USD/ounce), và các đồng tiền khác gắn với vàng thông qua đô-la.

Từ 1944 đến 1971, chính phủ Mỹ chi tiêu vượt xa thu thuế, nên vay rất nhiều, phát hành nhiều nợ—tức là tạo ra nhiều quyền đòi hỏi vàng hơn lượng vàng thực tế trong ngân hàng trung ương. Khi nhận ra điều đó, các quốc gia bắt đầu mang đô-la đến đổi lấy vàng. Điều này khiến tiền và tín dụng bị thắt chặt ngoài ý muốn, và Tổng thống Nixon năm 1971 lại làm chính xác điều Roosevelt đã làm năm 1933: phá giá tiền pháp định so với vàng, khiến giá vàng tăng vọt.

Tóm gọn từ đó đến nay:
a) nợ chính phủ và chi phí trả nợ tăng mạnh so với thu nhập thuế cần để thanh toán nợ (đặc biệt trong giai đoạn 2008–12 sau khủng hoảng tài chính toàn cầu, và sau 2020 khi xảy ra khủng hoảng COVID);
b) khoảng cách thu nhập và giá trị tài sản tăng đến mức hiện nay—rất lớn—khiến chúng ta có những chia rẽ chính trị gần như không thể hòa giải; và
c) thị trường chứng khoán có khả năng đang trong tình trạng bong bóng, được thúc đẩy bởi tín dụng, nợ, và kỳ vọng liên quan đến các công nghệ mới.

Biểu đồ dưới đây cho bạn thấy tỷ lệ thu nhập của nhóm 10% giàu nhất so với 90% còn lại, bạn có thể thấy, khoảng cách này đã trở nên vô cùng lớn

Chúng ta hiện tại đang ở đâu

Mỹ — và toàn bộ các quốc gia dân chủ khác đã vay mượn quá mức — đang rơi vào tình thế mà:
a) không thể tiếp tục tăng nợ như trước,
b) không thể tăng thuế đủ mức, và
c) không thể cắt giảm chi tiêu đủ mạnh để tránh thâm hụt và tránh việc nợ tiếp tục phình ra.

Họ đang bị kẹt.

Giải thích chi tiết hơn:

Họ không thể vay thêm vì nhu cầu mua nợ trên thị trường tự do không đủ. (Lý do là họ đã nợ quá nhiều, còn người nắm giữ nợ thì đã nắm quá nhiều rồi.) Ngoài ra, các quốc gia nắm nhiều tài sản nợ nước ngoài (ví dụ: Trung Quốc) lo rằng xung đột kiểu “tiền chiến tranh” có thể dẫn tới nguy cơ không được trả nợ, nên họ giảm mua trái phiếu và chuyển tài sản nợ sang vàng.

Họ không thể tăng thuế đủ mạnh, vì nếu đánh thuế nặng vào nhóm 1–10% giàu nhất (những người nắm phần lớn tài sản), thì:
a) nhóm này sẽ rời khỏi đất nước, mang theo cả “nguồn thu thuế”, hoặc
b) chính trị gia mất sự ủng hộ của nhóm 1–10% (những người tài trợ cho các chiến dịch tranh cử đắt đỏ), hoặc
c) họ sẽ làm vỡ bong bóng.

Họ cũng không thể cắt giảm chi tiêu hoặc phúc lợi đủ mức, vì điều đó về chính trị (và có lẽ đạo đức) là không thể chấp nhận, đặc biệt khi các cắt giảm này sẽ đè nặng nhất lên nhóm 60% thu nhập thấp…

…nên họ bị kẹt cứng.

Vì các lý do đó, mọi chính phủ dân chủ trong các quốc gia có nợ lớn, khoảng cách giàu nghèo lớn và khoảng cách giá trị lớn đều đang gặp rắc rối.

Trong bối cảnh này, với cách hệ thống chính trị dân chủ vận hành và với bản tính con người, các chính trị gia đưa ra lời hứa “sửa nhanh”, rồi không mang lại kết quả, và bị lật đổ nhanh chóng. Người mới lên cũng hứa “sửa nhanh”, lại thất bại, rồi bị thay thế. Cứ thế lặp lại. Đó là lý do vì sao Anh và Pháp — những nước có hệ thống thay lãnh đạo nhanh — mỗi nước đã có bốn thủ tướng trong vòng năm năm qua.

Nói cách khác, chúng ta đang thấy mẫu hình kinh điển của giai đoạn cuối trong Chu kỳ Lớn. Động lực này rất quan trọng để hiểu — và hiện đang diễn ra rõ ràng.

Trong khi đó, sự bùng nổ của thị trường chứng khoán và tài sản lại tập trung cực kỳ hẹp — chủ yếu ở nhóm cổ phiếu AI hàng đầu (ví dụ: Mag 7) và vào một nhóm nhỏ người rất giàu. AI đang thay thế lao động và làm tăng cả khoảng cách giữa tài sản và tiền lẫn khoảng cách tài sản giữa người với người. Tôi đã thấy cơ chế này nhiều lần trong lịch sử, tôi cho rằng xác suất rất lớn sẽ xảy ra một phản ứng chính trị – xã hội mạnh mẽ, tối thiểu là thay đổi đáng kể phân bổ tài sản, tối đa là dẫn tới rối loạn nghiêm trọng về xã hội và chính trị.

Giờ hãy xem động lực đó, khi kết hợp với khoảng cách tài sản lớn, đang gây vấn đề cho chính sách tiền tệ như thế nào — và có thể dẫn đến các sắc thuế đánh vào tài sản, thứ đủ sức làm thủng bong bóng và tạo ra một cú đổ vỡ.

Các con số trông như thế nào

Giờ tôi sẽ so sánh nhóm 10% dân số có tài sản và thu nhập cao nhất với nhóm 60% thấp nhất. Tôi chọn nhóm 60% thấp nhất vì họ chiếm đa số dân chúng.

Tóm tắt ngắn gọn:

  • Nhóm giàu nhất (top 1–10%) có tài sản, thu nhập, và sở hữu cổ phiếu vượt trội so với phần còn lại (bottom 60%).
  • Phần lớn tài sản của nhóm giàu nhất đến từ tài sản tăng giá, và khoản tăng đó không bị đánh thuế cho đến khi họ bán tài sản (khác với thu nhập, bị đánh thuế ngay khi kiếm được).
  • Với làn sóng AI, những chênh lệch này đang tăng lên và nhiều khả năng sẽ tăng với tốc độ ngày càng nhanh.
  • Nếu đánh thuế tài sản, người giàu sẽ buộc phải bán tài sản để đóng thuế — điều này có thể làm vỡ bong bóng.

Cụ thể hơn:

Tại Mỹ, nhóm 10% hộ gia đình giàu nhất gồm những người có học vấn tốt và năng suất kinh tế cao. Họ kiếm khoảng 50% tổng thu nhập, nắm khoảng 2/3 tổng tài sản, giữ ~90% cổ phiếu, và đóng ~2/3 thuế thu nhập liên bang — và tất cả những con số này đều đang tiếp tục tăng. Nói cách khác, họ làm rất tốt và đóng góp rất nhiều.

Ngược lại, nhóm 60% thấp nhất: học vấn thấp (ví dụ: 60% người Mỹ đọc chưa đạt trình độ lớp 6), năng suất kinh tế thấp, chỉ kiếm khoảng 30% tổng thu nhập, chỉ sở hữu 5% tổng tài sản, chỉ sở hữu 5% cổ phiếu, và đóng dưới 5% thuế liên bang. Tài sản và triển vọng tương lai của họ hầu như không tăng, nên họ bị siết chặt về tài chính.

Tự nhiên, xuất hiện áp lực rất lớn muốn đánh thuế và phân phối lại tài sản và tiền từ nhóm top 10% sang nhóm bottom 60%.

Dù Mỹ chưa bao giờ có thuế tài sản, hiện tại áp lực đòi đánh thuế tài sản đang xuất hiện ở cả cấp bang và liên bang. Tại sao giờ lại muốn đánh thuế tài sản, trong khi trước đây không làm? Vì đó là nơi tiền đang nằm — tức là phần lớn người giàu đang giàu lên nhờ tài sản tăng giá (không bị đánh thuế), thay vì nhờ thu nhập tạo ra (bị đánh thuế).

Thuế tài sản có ba vấn đề lớn:

  1. Người giàu có thể rời đi. Nếu họ đi, họ mang theo năng lực, năng suất, thu nhập, tài sản, và nguồn thu thuế — làm suy yếu nơi họ rời đi và củng cố nơi họ đến.
  2. Rất khó triển khai thực tế, vì nhiều lý do (không nói chi tiết ở đây để tránh lan man).
  3. Rút tiền khỏi các hoạt động đầu tư tạo năng suất, để đưa tiền đó vào tay chính phủ với giả định (thường sai) rằng chính phủ sẽ sử dụng hiệu quả nhằm giúp nhóm 60% trở nên năng suất và khá giả hơn.

Vì những lý do đó, cá nhân tôi thích đánh một mức thuế thấp, có thể chịu được (5–10%) lên lợi nhuận vốn chưa thực hiện, hơn là thuế tài sản. Nhưng đó là câu chuyện khác.

P.S. Thuế tài sản sẽ hoạt động như thế nào?

Trong một ghi chú khác tôi sẽ phân tích đầy đủ hơn. Tạm thời chỉ cần biết rằng bảng cân đối hộ gia đình Mỹ có khoảng 150 nghìn tỷ USD tổng tài sản, nhưng dưới 5 nghìn tỷ USD là tiền mặt hoặc tiền gửi. Vậy nếu đánh thuế tài sản 1–2%/năm, thì nhu cầu tiền mặt sẽ vượt 1–2 nghìn tỷ USD/năm — trong khi lượng tiền mặt thanh khoản hiện có không lớn hơn bao nhiêu so với con số đó.

Bất cứ điều gì kiểu vậy sẽ làm nổ bong bóng và gây ra cú sập. Dĩ nhiên, thuế tài sản không đánh lên tất cả mọi người; nó đánh lên nhóm giàu. Tôi sẽ không đi vào chi tiết con số ở đây, bài viết đã đủ dài. Nhưng tóm lại, thuế tài sản sẽ:

  1. kích hoạt bán tháo bắt buộc cả tài sản tư nhân lẫn tài sản niêm yết, kéo định giá xuống;
  2. tăng nhu cầu vay, có thể làm chi phí vay của người giàu — và của thị trường nói chung — tăng lên;
  3. khuyến khích chuyển tài sản ra nước ngoài hoặc di dời sang các khu vực pháp lý “thân thiện” hơn.

Những áp lực này đặc biệt nghiêm trọng nếu chính phủ đánh thuế tài sản trên lợi nhuận chưa thực hiện hoặc tài sản kém thanh khoản như private equity, các khoản đầu tư mạo hiểm, hay thậm chí các vị thế cổ phiếu tập trung lớn.

______